J.P.Morgan2022年展望：美国天然气价格将相对走强

文：首创期货研究院

上期所优秀有色金属产业服务团队，您值得拥有！

公众号小k侃有色原创，转载请联系授权！

号外重大事件

1、本公众号开通微信交流群，请添加我的微信：amssjackye，备注公司名称+姓名，赐予名片，拉其入群，获得第一资讯、灵感、策略。

2、本人已开通扑克投资家圈子-小K侃有色，小范围交流，欢迎来交流。

3、为了保持公众号的活跃度，本公众号决定放开投稿权，如有好想法好文章，请速与我联系，第一时间发表，广而告之。

天然气：至2023年，美国和欧洲价格都将相对走强

本文系J.P.Morgan2022年大宗商品展望系列之天然气市场展望系列，由于篇幅过长特拆分成三篇：美国天然气展望、欧洲天然气展望和美国NGLs展望，特译出来以供参考，毕竟J.P.Morgan可以说是大宗商品熊市旗手，如果说高盛是大宗牛市旗手的话。本文是系列中的第一篇：美国天然气市场展望。

毕竟在调整甚至熊市声音的遍地传播时，最熊的机构的声音可能更有参考性。后面将逐个品种进行翻译，希望对读者有所裨益。

摘要

尽管美国天然气产量在2021年12月平均提高到94.8 Bcf /日，在2022年12月平均提高到98.4Bcf /日，但由于煤炭短缺，导致我们预测2022年夏季燃气发电将增加了2Bcf /日，所以天然气的储气量在注入季节结束时很难超过3.6 Tcf。因此，我们继续维持对2022年4.81美元/ MMBtu的价格预测。

在2023年，在缺乏新的液化天然气产能的情况下，美国天然气产量继续增长(很可能在第三季度末超过100BCF/天)——特别是来自Haynesville及相关的天然气项目，可能会导致美国天然气市场相对平衡。 我们预测2023年美国天然气均价为3.38美元/MMBtu。

俄罗斯对欧洲的天然气供应缺乏增长，使西北欧的供需平衡处于极其不稳定的状态。 暖冬天气似乎是欧洲唯一的希望，除非Nord Stream 2管道在2022年第一季度开始流动; 然而，要消除这种风险是极其困难的。 我们预计TTF天然气价格在整个冬季都将受到支撑，2022年第一季度的平均价格为70欧元/ MWh。 冬季过后，我们预计将出现一个缓慢的再平衡过程，到2022年10月，欧洲的储量可能达到5年平均水平。 因此，届时我们预计价格将跌破40欧元/ MWh的气煤转换价格。

我们预计欧洲天然气的这种平衡将持续到2023年第三季度。 然而,在供应温和增长的情况下，对中东欧的管道出口的增加，可能会导致2023年第四季度的供需平衡比2022年第四季度更紧张。 因此，我们预计2023年第四季度的价格平均为40欧元/MWh，比我们2022年第四季度的价格预测高出近10欧元/MWh。

美国天然气

1. 随着产量增加，美国天然气价格区间下降

纽约商品交易所(NYMEX)的天然气远期曲线前端起伏不定，当预报天气寒冷的则价格走高刺激了市场多头，而当这些预测中的寒冷消散时(就像周末看到的那样)价格就会走低。 尽管对气候的预测不断发生变化，市场已经习惯了这种价格的波动，但是现在的价格的波动区间比短短几周前要低。 在11月初，因为冬季的不确定性即将到来，我们讨论了5-6美元/MMBtu的价格区间波动。 自那以后，这一价格区间似乎有所下降——目前介于4.75美元/ MMBtu至5.75美元/MMBtu之间——这可能是天然气产量增加导致供需平衡中发生显著结构性变化的结果。

2. 追求更高的产量

正如我们之前指出的，我们急切地等待着美国天然气产量在2021年第四季度增长，但在它现在已经实现后，我们对其增长的幅度感到惊讶。根据Wood Mackenzie和Springrock的报告，11月份的日产量已经达到了94.4Bcf/天，随着Permian和Haynesville地区的完井数量增加，我们预计这一平均值可能会在年底攀升。因此，我们已将2021年12月的平均产量水平上调1.1Bcf/天，达到约94.8Bcf/天。与2020年12月相比，这一新的预测表明美国天然气产量将增长3.6Bcf/天，其中最常见的产量增加区域是Haynesville(增加 1.4Bcf/天)和Permian(增加1.6Bcf/天)。由于2022年产量的增加，我们现在预计2022年12月的平均产量为98.4 Bcf /天，2022年的平均产量为96.1 Bcf /天。

随着产量的增加，我们之前曾表示，2022年的价格预测有降低75美分/MMBtud 的风险，这实际上将我们之前对2022年价格预测(4.81美元/MMBtu)拉低至接近4美元/MMBtu。 这种风险在我们的预测中持续存在，考虑到最近观察到的产量增长幅度，现在更是如此。然而，我们坚持我们的价格预测观点，因为另一个支撑美国天然气平衡的价格风险因素:煤炭的稀缺，已经出现。 这一风险因素很可能超过当前产量水平对我们2022年价格预测看跌的影响。

3. 煤炭悄悄扰乱美国天然气市场

今年，煤炭市场已经走出阴影，抢走了全球的聚光灯，与过去十年相比，火力发电需求的增加导致Newcastle和API2的定价大幅溢价，并在一定程度上推动了创纪录的全球天然气价格。 在美国，煤炭市场正以一种看似更加温和的方式给美国天然气市场带来类似的扰动。 在生产停滞和液化天然气出口反弹的情况下，美国天然气价格不断上涨，导致今年夏季注入季节的火力发电量的增长。在火力发电增长与煤炭出口逐年增加的同时，国内煤炭产量却停滞不前(在过去十年供应急剧下降的趋势之后)。

随后，煤炭供应问题开始影响美国天然气市场。人们担心公共事业单位无法获得足够的煤炭来为冬季建立煤炭储备。 供应问题究竟是因为实际供应短缺还是供应链问题(如运输)，这还有待商榷。 然而，随着美国天然气价格超过4.75美元/MMBtu，市场预期的天然气到煤炭的全面转换似乎并未显现。我们可以从比预期更棘手的天然气发电过程中看到这一点，它有时已经超过了我们的假设，每天近2 Bcf/d。这很可能是由于一些发电机保留或试图重建煤炭库存的原因，以此满足冬季高峰需求。

普氏能源资讯(S&P Global, Platts)估计，11月1日至14日的煤炭发电量比上年同期下降了5-8%，而11月的天然气的燃烧旺季、煤炭的消费淡季可能会积累多达1000万吨的煤炭库存。这意味着，今年的煤炭库存可能比2020年12月观察到的水平低近3000万吨。在每年的这个时候，重建煤炭库存的后果表现在现货价格的大幅上涨。据报道，截至11月12日当周，阿巴拉契亚中部地区的煤炭现货价格达到89.75美元/吨，为2009年以来的最高水平。当我们考虑热耗和运输成本时，这相当于天然气的价格为5.26美元/MMBtu (按10美元/吨煤炭运输成本计算)、5.79美元/MMBtu (按20美元/吨计算)和6.19美元/MMBtu (按30美元/吨计算)。  

这就意味着天然气到煤炭的转换临界价格4.75美元/MMBtu(我们曾认为需要超过这个天然气价格水平，以试图阻止天然气需求)的上限已最低升至5.25美元/MMBtu，可能会达到6.20美元/MMBtu(如果不是更高的话)。换句话说，如果美国天然气市场的天气预报开始变冷，美国天然气价格可能必须保持在至少5.25美元/MMBtu以上，才能阻止天然气发电。尽管这是最高等级煤炭的现货市场价格，但我们预计煤炭价格在冬季退出之前仍将保持相对强势，尤其是我们预计美国煤炭产量不会增加。如果是这样的话，恢复天然气需求的第一个障碍就是阿巴拉契亚中部的煤炭。

与美国天然气市场甚至全球煤炭市场不同，预测美国煤炭2022年夏季的价格非常困难。如果我们利用S&P全球普氏公司对美国煤炭价格的预估，预计2022年美国中部阿巴拉契亚地区的煤炭平均价格将比2020年的46美元/吨高出30美元/吨。此外，伊利诺伊州盆地的煤炭的平均价格将比2020年平均价格36美元/吨高出24美元/吨。 在天然气方面，如果假设煤炭运输成本为20美元/吨，那么阿巴拉契亚中部地区的天然气价格将相当于约5美元/MMBtu，而伊利诺斯州盆地的天然气价格将相当于约3.90美元/MMBtu。

4. 我们维持2022年4.81美元/MMBtu的价格预测

尽管考虑到目前的产量水平，我们对2022年天然气价格的预测似乎过于乐观，但美国天然气发电需求的增长还是相对容易的，即使价格跌至5美元/MMBtu以下。我们认为目前没有足够的信息表明，从天气调整的角度来看，美国天然气价格应该大幅低于这一水平(即降至3.50美元/MMBtu，这是目前Powder河流域煤炭的现货价格加上20美元/吨运输成本的总价)。如果出现这种情况，美国天然气平衡可能会随着发电需求的增加而显著收紧，导致10月底的储存量过低无法满足明年冬天的需求。

我们认识到，这一假设面临的最大风险是气候变化，以及美国天然气和煤炭的平衡有多紧张或松弛。 此外，地区定价的不确定性也在起作用。 然而，由于夏季注入季节后半段观察到美国天然气发电量的粘性，我们已经调整了我们的2022年夏季发电需求，以反映这种紧张，特别是美国的煤炭储存已经低于3000万吨且低于2020年12月水平。 我们将2022年夏季发电量预测提高了2 Bcf/天，达到平均33.3 Bcf /天。因此，我们预测在10月底的储存量将继续超过3.6 Tcf，与上一季的情况类似。正因如此，我们继续将2022年的价格预测维持在4.81美元/MMBtu。

5. 美国天然气价格在这个冬季开采季还能涨到多高?

我们预计，按照目前的价格，美国天然气生产商会尽可能多地生产天然气。因此，为了平衡美国天然气市场，在3月底储存量低于1.3Tcf以及天气更冷的情况下，价格上涨必须表现出来，以抑制需求。下面是我们对美国天然气价格在不同水平对需求抑制的预期。

5美元/MMBtu

在这个价格水平下，理论上所有的发电煤气化切换都应该发生。然而，正如我们在上节所指出的，这种完全的切换今天并没有发生。如果今年冬季与天气相关的需求增加，可能会出现大约1-2 Bcf/天的额外燃煤发电转换。也就是说，当冬季美国天然平衡在一周内可以变动近5 ~ 10 Bcf /天时，价格很可能会攀升到更高的水平。

5 - 10美元/ Mmbtu之间

我们在之前的出版物中指出，从历史上看，下一阶段的需求中断很可能与工业需求有关。2014年，在极地涡旋期间，随着价格上涨约5美元/MMBtu，工业需求似乎有所下降。然而，正如我们所指出的那样，今天的世界非常不同。首先，工业终端产品的利润率非常高，使得天然气价格在美国可能开始抑制该行业的需求之前，相对于历史水平进一步上涨。但当我们观察美国工业部门相对于世界其他地区的情况时，美国消费的天然气仍远低于海外，工业制造商在现货市场可能面临的25-35美元/MMBtu的价格，这表明即使价格攀升至5美元/MMBtu以上，美国工业天然气消费者仍可能继续消费。此外，自2014年极地涡旋以来，许多工业消费者可能至少对冲了即将到来的冬季风险，以应对美国天然气市场普遍存在的潜在价格波动。因此，尽管我们的许多客户问我们，如果价格高于5美元/MMBtu，美国的工业需求会损失多少，我们认为损失会非常小。 

10元/ Mmbtu及以上

在这个价格区间内可以发生需求抑制的路径有两条。

从天然气到石油发电的转换:考虑到在5-10美元/MMBtu之间的需求并未减少，下个月左右达到10美元/MMBtu以上的可能性比2022年3月达到10美元/MMBtu以上的可能性要大得多。 如果天然气价格大幅上涨，问题就变成了，我们是否会像大家所期待的那样，实现天然气到石油的转换? 以下是我们对美国发电和工业部门天然气转石油的看法。

美国发电行业：尽管天然气价格上涨至5美元/ MMBtu以上令人印象深刻，但我们还没有从天然气到石油转换为电力燃烧的经济模式。在美国电力市场，我们看到美国东海岸的天然气蒸汽轮机工厂使用之前剩余的燃油来替代天然气。这些汽轮机厂在冬季燃烧燃油时，总容量约为5500MW。

假设剩余燃料油价格为80美元/bbl，天然气价格需要上升到12美元/MMBtu左右才能实现转换。然而，汽轮机运行渣油的最大理论容量接近1 Bcf/天。即使天然气价格在未来几个月持续保持在12美元/MMBtu，我们也不认为由于后勤和操作方面的限制，每个蒸汽轮机工厂都会改用燃油。在这些燃烧残油的工厂后，最有可能的天然气到石油转换的候选者是天然气燃烧联合循环和燃烧涡轮机电厂，它们通常能够燃烧柴油或煤油来代替天然气。尽管这种转换能力远远高于蒸汽涡轮机——冬季燃油燃烧的转换能力接近2万MW或3.4Bcf/天，但这些电厂开始转换所需的价格也更高。尽管95美元/桶的柴油相当于16美元/MMBtu，但发电厂使用柴油和煤油来替代天然气时，效率要低得多，因此天然气转换为石油所需的价格接近20美元/ MMBtu (假设柴油为95美元/bbl，煤油为90美元/bbl)。在天然气价格非常高的情况下，一旦转换开始，石油产品需求的增加将推动燃料价格进一步上涨。馏分油价格每上涨1美元/bbl，天然气价格就需要上涨0.20美元/MMBtu。 

美国工业部门：在美国，从天然气到石油的工业燃料转换将需要提高天然气价格，类似于动力燃烧转换所需的价格，渣油价格为12美元/MMBtu(假设渣油价格为80美元/bbl)，柴油和煤油价格为20美元/MMBtu(假设柴油价格为95美元/bbl)。 在美国所有工业天然气需求中，只有大约7%是可转换的，在这1.5bcf/天的需求中，只有大约600 MMcf/天可转换为馏分油或渣油。 约170 MMcf /天的工业天然气需求可转换为渣油，约390 MMcf /天(69kbd)的工业天然气需求可转换为柴油和煤油。然而，这些数据只代表了工业气-油转换的最大理论转换能力。由于美国发电厂面临的运营和物流方面的等问题，因此即使天然气价格攀升激励天然气向馏分油转换，但是我们预计的实际转换可能相对较小。

此外，墨西哥也在进行天然气到石油发电的转换。普氏能源资讯(S&P Global, Platts)估计，墨西哥每天有近1 Bcf的燃油发电。如果美国地区价格加上运输费超过燃料油价格，对美国这部分需求墨西哥的管道出口可能会减少5 MMcf /天。 

消除美国与其他地区全球天然气之间的套利:TTF价格现在高于29美元/MMBtu，JKM液化天然气价格高于34.81美元/MMBtu，Henry Hub天然气价格将不得不上涨相当多，以消除液化天然气之间的套利。根据目前的全球天然气价格，我们估计Henry Hub的价格至少要攀升到21美元/MMBtu以上，才能开始消除与全球天然气市场之间的套利。

最终，从现在到冬季结束，美国天然气价格可能有多种可能，尤其是在冬季气温低于正常水平的情况下。我们目前的价格预测的基准情况是：10年正常天气的平均气温，即2022年第一季度的价格仍为5美元/MMBtu。

6.2023年增加产量与缺乏新的液化天然气出口能力

尽管我们预计2022-2023年冬季美国天然气供需平衡将变得紧张，在新增液化天然气产能不足情况下产量不断增加，2023年3月的储量可能为1.63 Tcf。在冬季之后，美国天然气市场需要在2023年夏季注入季节保持2.1 Tcf的正常补充水平才能保持相对平衡。我们认为，随着2023年的产量增长，尤其是Haynesville和相关天然气区块的产量增长，美国可能会在2023年夏季的注入季节结束前储量达到3.7 Tcf以上。 我们预计，与2022年12月相比，到2023年12月，Permian、Haynesville和东北地区的天然气产量可能分别增长1.2 Bcf/天、1 Bcf/天和约7Bcf/天。 

由于预计2023年美国天然气市场的供需相对于2022年将更加平衡，我们预计2023年价格为平均3.38美元/ MMBtu。

END

欲了解更多，请参考公众号近期发布的文章